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经济复苏预期兑现(天风宏观宋雪涛)

对经济韧性的确认是降低市场不切实际的政策期待的关键,也是市场情绪能否真正出现转机、重拾信心的前提。

文:天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

8月经济数据显著高于市场预期。

社零(当月)、工增(当月)、固定资产投资(累计)同比增速分别为4.6%、4.5%和3.2%,明显高于wind一致预期的3.5%、4.2%和3%。

8月经济数据的全面好转,再次验证了我们对于“经济处于N形复苏第三阶段”的判断。

二季度受透支效应和主动信用收缩的影响,经济短暂向下偏离了疫后的潜在增长中枢。三季度以来,随着透支效应减弱、消费修复(内生动能)更加充分、出口拉动(外生动能)重新回升,经济开始向疫后的潜在增长中枢靠拢。

我们在《经济是否需要悲观?》中曾指出,“线下服务消费体现居民消费意愿,一般耐用品消费反映居民消费能力。今年以来线下服务消费和边际消费倾向所体现的居民消费意愿不弱,上半年居民实际可支配收入增速也超出实际GDP增速,但耐用品消费复苏迟缓,反映的是居民消费能力不足,限制居民消费能力的主要原因是居民资产负债表受损

8月社零同比增长4.6%(wind一致预期为3.5%),两年复合同比增长5%,相比7月分别回升2.1个和2.4个百分点。

结构上,一般耐用品消费也出现明显改善,其中8月日用品、家具、文化办公用品、通讯器材等商品消费同比增速分别比7月回升2.5个、4.7个、4.7个和5.5个百分点。

更广义的商品消费开始修复,说明居民修复资产负债表可能接近尾声,居民消费能力的改善可能已经开始。

的背后是收入,收入的背后是就业。8月PMI服务业从业人员指数环比上行0.4个百分点至47.2%;全国城镇调查失业率比上月下降0.1个百分点;外来劳动力调查失业率比7月下滑0.4个百分点至4.8%。

居民资产负债表修复接近尾声,体现为居民提前还贷已经度过峰值。从RMBS早偿率指数来看,居民提前还贷的峰值出现在6月,7月开始提前还贷下降,也反映出居民正在从修复资产负债表,变为修复消费能力。

8月出口增速反弹证明了中国出口部门的韧性,在消费内生修复和出口外部拉动的共同作用下,工业生产和制造业投资也出现好转。

8月工业增加值同比回升0.8个百分点至4.5%,出口交货值同比回升1.9个百分点至-4.5%。分行业来看,计算机、通信和其他电子设备制造业、化学原料和化学制品制造业、汽车制造业同比增速相比7月分别回升5.1个、5个和3.7个百分点。8月汽车销量创下历史同期新高。

在经历了1年多的库存去化后,7月国内产成品库存名义增速已经回落至7.8%的历史分位数水平,实际库存回落至33%的历史分位数水平。其中,以化学原料和化学制品为代表的部分行业库存历史分位数已经在5%以下。

低库存下的需求回暖开始驱动行业生产加速,制造业投资回升。8月制造业投资累计同比上行0.2个百分点至5.9%(wind一致预期为5.3%),当月同比回升2.8个百分点至7.1%。

总的来说,PMI数据连续3个月改善、通胀回升、金融数据反弹、经济数据超预期,这些数据迹象均表明——当前经济正处于N形复苏的第三阶段。

当前距离疫情结束仅半年有余,尚处于复苏初期,疫后复苏本身就存在“心有余而力不足”的波折,也存在“总量恢复快于结构改善”的特征。

我们认为不必过于在意经济和金融数据中的一些瑕疵,更该在意的是,经济的方向是在复苏路上还是二次探底。

市场低估了经济复苏的韧性,进而高估了经济对政策的依赖,这是市场产生连绵不断的悲观情绪的源头。

因此,在市场对经济复苏预期依旧偏弱的当下,我们继续强调“不靠政策的经济复苏韧性”。这是降低市场不切实际的政策期待的关键,也是市场情绪能否真正出现转机、重拾信心的前提。

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